A imprensa e o governo têm aplaudido muito as recentes intervenções do Banco Central (BC) nos mercados de câmbio, tanto através de operações de “swap” (troca de obrigações) como através de compras de divisas diretamente.  A conseqüência dessas intervenções é que, em termos líquidos, está havendo uma forte redução da dívida pública indexada ou pagável em moedas externas (dólar, na sua maior parte). Afirma-se que isto é bom para o País, pois reduziria o risco da dívida pública na eventualidade de uma crise cambial.

Alguns comentários sobre o tema:

#1  Em geral, é melhor ter a dívida pública na própria moeda do país, claro;

#2  Não acho que se deva ser xiita no tema; se um país “precisa” ter déficit externo, e o setor privado só pode obter recursos a altos custos, pode ser socialmente preferível que o governo seja o agente a se endividar, por exemplo;

#3  No nosso caso, não vejo esse problema;

#4  Em 2001 e 2002, todo o mercado – exceto eu -  aplaudiu de pé a dolarização, agora tão amaldiçoada;  aquela experiência mostrou que, mesmo quando não há dívida externa pública, há um risco cambial implícito, pelo fato do BC atuar como um “provedor de ultimo recurso” em moeda externa em situação de crise – que é exatamente aquela em que teria relevância não ter dívida pública dolarizada...;

#5  Não dever em moeda externa não é a mesma coisa que ter dívida, mas com as operações de “swap” – nesse caso, ainda haverá o chamado “problema da transferência” : ou seja, como a dívida tem que ser paga com divisas, o câmbio poderia “explodir” com as compras pelo governo; ainda que a “conta” da desvalorização fosse daqueles que fizeram as operações de “swap” com o governo, este iria preferir tomar novas dívidas em moeda externa, para não pressionar a taxa de câmbio – e a dívida seria redolarizada;

#6  Se um BC mantiver alto volume de reservas sem dívida pública (líquida), é porque sua preferência revelada é pela atuação como em #4 acima, em crise cambial.

Conclusão :  Zerar a dívida pública em moeda externa é irrelevante, claro, se não há “crise” cambial; por outro lado, se houver a “crise”, a dívida é redolarizada –  logo, a desdolarização é uma quimera...

A desdolarização só importa se for levada a ferro e fogo. Não é claro, porém, se isso seria a melhor decisão do ponto de vista macroeconômico : se a crise pode ser revertida por forças normais de mercado – por ex., se tiver sido causada por uma redução transitória de exportações - , então é melhor não intervir; por outro lado, seria preciso não combatê-la – nem a inflação que causar – com alta de juros (lembre-se, a crise é transitória...).  Por outro lado, se a crise puder detonar processos explosivos – pânico nos mercados de ativos -  a não-intervenção pode ser a pior alternativa.

Manter um elevado nível de reservas – com ou sem dívida pública em moeda externa – é algo que deve ser visto, por sua vez, pelo prisma do papel de um BC como “lender of last resort” – aqui, trata-se de evitar não as corridas às reservas bancárias, mas as corridas às reservas externas...   Não se pode argumentar que o câmbio é flutuante e deixá-lo abandonado à própria sorte: a taxa de cãmbio é importante demais para isso... 

Joaquim  Elói  Cirne  de  Toledo,  Sr.